На фоне плохого урожая из-за засухи (урожай зерновых упал на 37.7% в годовом соотношении) эти факторы привели к усилению давления на курс рубля. Однако, начиная с ноября 2010 года российская валюта устойчиво растет на фоне восходящей динамики на рынке нефти и, соответственно, стабилизации баланса текущего счета. По данным на 16 февраля курс рубля по отношению к корзине валют вырос до 33.95, то есть на 7% в номинальном выражении и на 11% в реальном выражении за период с ноября прошлого года. Как долго может продлиться эта динамика?

По нашим прогнозам, к концу 2011 года курс рубля против корзины валют достигнет отметки 34. Недавно мы более подробно анализировали этот вопрос и пришли к выводу, что рост рубля до 34.00 будет обусловлен прогнозным увеличением профицита текущего счета до 70 млрд. долларов, а также с учетом цены на нефть в районе 96 долларов за баррель. Любой рост выше этой отметки приведет к вступлению игру новых факторов. В конечном счете, наши прогнозы оформились в следующие значения:

Платежный баланс. Несмотря на то, что цены на нефть выросли несколько сильнее, чем ожидалось, общая сумма накопленных резервов за год на 4 февраля составила только 7.6 млрд. долларов - это половина от того, на что мы рассчитывали с учетом прогноза по профициту текущего счета на 1 квартал на уровне 40 млрд. долларов.

Это значит, что рост профицита компенсируется оттоком капитала. Некоторые факты позволяют предположить, что отношение инвесторов к России меняется в лучшую сторону, таким образом, возобновление притока капитала, включая успешную продажу доли в ВТБ на сумму 3.3 млрд. долларов и ужесточение монетарной политики ЦБ в конце января путем повышения требований к банковским резервам, а не через повышение ставки из-за угрозы притока горячих денег.

Однако картина инвесторских настроений не вполне однозначна: три компании отменили запланированные IPO: ЧТПЗ, Кокс и NordGold, а Barclays заявил об убытках в размере 244 млн. иены по своим российским приобретениям, а также о намерении уйти с розничного рынка России. Следующая публикация платежного баланса за 4 квартал запланирована на 31 марта, вероятно, в ней будет содержаться дополнительная информация.

Позиция центрального банка. Центробанку не нравится чрезмерная краткосрочная волатильность валютного курса и, мы думаем, покупает 300-350 млн. долларов в день и будет дальше склоняться к интервенции по мере приближения к пограничным уровням, которые, по словам Улюкаева, проходят в области 33.00 и 37.00. Председатель Центробанка Игнатьев в интервью 10 февраля заявил о том, что Центробанк намерен расширить эти границы в рамках постепенного перехода к более гибкому валютному курсу. Это может привести к следующим следствиям: Во-первых, это значит, что ЦБ не будет расширять диапазон в краткосрочной перспективе, а позволит курсу укрепиться выше 33.00 против корзины валют. Во-вторых, если в течение года диапазон будет расширен с 4 до 5, точно также как в октябре он был расширен с 3 до 4, ЦБ допустит максимальное укрепление рубля до 32.5 к концу года.

Мы прогнозируем рост курса рубля в феврале

Мы ожидаем, что в феврале Центробанк повысить ставку по депозитам на 25 базисных пунктов, требования к резервам на 50-100 базисных пунктов, и все остальные ставки на 25 пунктов (ставку репо и ставку рефинансирования). Так, по нашим прогнозам, ЦБ продолжит ужесточение монетарной политике в феврале при условии дальнейшего роста инфляции (текущий годовой показатель составляет 9.6% против целевого диапазона 6-7%), а также сохранения решительного настроя в правительстве (по словам Игнатенко, Центробанк с высокой долей вероятности повысит ставку в феврале).

Учитывая то, что Игнатьев в последнее время часто ссылается на требования к резервам, как на инструмент монетарной политики, высокие требования к резервам в России ранее (достигавшие 8.5%), а также высокие текущие требования на других ключевых развивающихся рынках (например, в Турции они достигают 6%), которые пытаются ужесточить свою политику в условиях роста инфляции, не поднимая при этом ставки, чтобы не провоцировать приток капитала, мы полагаем, что ЦБ России поднимет требования к резервам еще на 1% до 4.5% на обязательства перед нерезидентами юридическими лицами, а также на 0.5% до 3.5% для обязательств перед резидентами.

Однако, мы полагаем, что ЦБ также будет повышать свои ставки, поскольку уровень инфляции существенно превышает целевые значения, а последние экономические данные (объем промышленного производства в январе вырос на 6.7% г/г, что оказалось несколько выше прогнозов) указывают на уверенный рост экономики. Также, на наш взгляд, нет никакой уверенности в том, что повышение требований к банковским резерва на 50-100 млрд. рублей от текущего значения 200 млрд. рублей существенным образом повлияет на ситуацию, поскольку банковская рублевая ликвидность на корр. счетах в и на депозитах в ЦБ уже достигает 1.4 трлн. рублей.

Принимая во внимание стремление Центробанка к постепенным действиям, мы прогнозируем повышение ставки по депозитам на 25 базисных пунктов, повышение требований к резервам на 50-100 базисных пунктов, а также повышение всех прочих активных ставок банка на 25 пунктов на февральском заседании. Минфин ведет себя так, словно ожидает повышения ставки в феврале, поскольку пользуется преимуществом рублевой ликвидности и, соответственно, низких ставок для увеличения объема кредитования на внутреннем рынке.

Якоб Нелл, по материалам Morgan Stanley