На наш взгляд, последние события в Японии показали, что ограничения в торговле (хотя они сопряжены с перекосами в экономике) обычно более эффективны, нежели политика центрального банка по ослаблению национальной валюты. В середине сентября 2010 г. Банк Японии осуществлял интервенции на валютных рынках в пользу доллара США, чтобы сдержать подорожание иены. Японским центробанком руководило желание защитить экспортеров в условиях вялого экономического развития Японии. Поначалу иена действительно дешевела, но это явление оказалось кратковременным, и в конечном итоге верх взяли рыночные механизмы. Так, текущий обменный курс $81, 9 за иену близок к минимуму за более чем 40-летний период (по данным с 1971 г., зафиксированным агентством Bloomberg).

Банк России, с нашей точки зрения, вряд ли заинтересован в том, чтобы участвовать в валютной войне. Такую позицию, судя по всему, подтверждает сделанное в октябре 2010 г. заявление первого заместителя председателя российского Центробанка Алексея Улюкаева о том, что слабая национальная валюта не создает прочного основания для экономического роста, а нестабильная и обесценивающаяся валюта препятствует притоку иностранных инвестиций.

В основе нашего мнения относительно поведения рубля лежит несколько аргументов, которые приведены ниже.

Девальвация вряд ли ощутимо поможет российскому экспорту. Цель девальвации — поддержка экономики за счет создания конкурентных преимуществ отечественных экспортеров. Поскольку российская экономика сильно зависит от экспорта ресурсов, цены на которые в основном определяются общемировой конъюнктурой, ослабление национальной валюты мало что даст России — в отличие от стран, экспортирующих традиционные товары обрабатывающих отраслей (например, в отличие от азиатских государств).

Обратная зависимость между долларом и ценами на сырьевые товары еще больше запутывает картину. Рассмотренный выше пример Японии дает основание полагать, что интервенции центрального банка могут оказаться дорогим удовольствием, если нет соответствующих рыночных условий. Однако если рубль попадает под влияние рыночных факторов, Россия оказывается перед дилеммой. При укреплении доллара рубль скорее всего будет дешеветь. Тем не менее подорожание доллара довольно часто сопровождалось падением выраженных в долларах цен на сырьевые товары. Таким образом, с одной стороны, слабеющий рубль должен пойти на пользу экспортерам природных ресурсов, поскольку уменьшаются затраты, но с другой стороны, снижение цен на сырьевые товары отрицательно сказывается на выручке экспортеров. Короче говоря, конечный результат девальвации национальной валюты не очевиден.

Стабильная или укрепляющаяся валюта будет более благоприятна для экономики в целом (конечно, при условии хороших фундаментальных показателей). Российское население по-прежнему делает сбережения в иностранной валюте, поэтому обесценивание рубля будет, по всей вероятности, сопровождаться спросом на твердую валюту, а в случае резкой девальвации может произойти новый отток капитала.

Слабый рубль пагубно влияет на реализацию правительственной программы модернизации. Не стоит забывать о том, что нынешним лейтмотивом российского правительства является курс на модернизацию. Для выполнения поставленной задачи России придется все больше и больше зависеть от импорта ноу-хау, технологий, машин и оборудования. Анемичная валюта подразумевает более дорогой импорт, поэтому и достижение главной цели государственной политики оказывается под вопросом.

С нашей точки зрения, фундаментальные показатели российской экономики (положительное сальдо счета текущих операций платежного баланса, достойный объем международных резервов и управляемый дефицит федерального бюджета) вместе со стабильными ценами на сырьевые товары благоприятны для рубля. Основным фактором, определяющим наш прогноз курса рубля, остается цена на нефть: с учетом предполагаемой нашим аналитиками по нефтегазовому сектору неизменности цены на нефть на уровне $79 за баррель мы прогнозируем постепенное укрепление рубля с текущих уровней (отметим также, что мы ожидаем сравнительно стабильный обменный курс в ближайшие годы). В целом российская экономика должна развиваться, равно как и рынки капитала, поэтому мы считаем, что рубль останется в стороне от поля битвы других валют.